Герой легендарного «Простоквашино» Дядя Федор говорил: «Чтобы продать что-нибудь ненужное, надо сначала купить что-нибудь ненужное». Очевидно, продать и купить – все, что пока могут инвесторы инновационных компаний. А прибыль получили исходные акционеры, избавившиеся на IPO от части акций.

Летом 2010 года на Московской межбанковской валютной бирже (ММВБ) одна за другой разместились две инновационные компании – «ДИОД» и «Русские навигационные технологии» (РНТ). По словам Диониса Гордина, члена правления и управляющего директора по инвестиционной деятельности Российской корпорации нанотехнологий (госкорпорация «Роснано»), до конца года на ММВБ выйдут еще до десятка инновационных компаний. В сентябре-октябре ожидаются IPO иностранных организаций на российском рынке.

В последнее время государство всячески старается привлечь инвесторов в инновационные проекты, причем не только российских и не только через биржу. Например, есть заинтересованность в иностранных венчурных инвесторах. 25 мая президент Дмитрий Медведев встретился с руководителями американских фондов. В ходе встречи президент сказал, что России не хватает венчурного капитала. По его словам, сейчас в России действует 20 венчурных фондов общим объемом капитала около $2 млрд., что в сравнении с США, да и с другими странами, ничтожно мало. Правда, иностранные инвесторы едва ли показали заинтересованность.

Биржа для новаторов

Разговоры о создании «русского NASDAQ» идут уже не один год. В январе 2007 года была запущена торговая площадка RTS START, которая предназначена для компаний малой и средней капитализации. Ценные бумаги эмитента, включаемые в сегмент RTS START, одновременно допускаются к торгам в РТС. Сейчас в RTS START обращаются 5 бумаг: акции бумажной фабрики «Коммунар», Косоргского металлургического завода, завода «Электроцинк», Нефтекамского автозавода и компании «СиГМА».

В июле 2009 года был создан Рынок инноваций и инвестиций (РИИ) на ММВБ. Основной целью этого совместного с «Роснано» проекта стало создание механизма привлечения средств в высокотехнологичные компании – от финансирования инновационного бизнеса на ранних стадиях до его выхода на публичное размещение. Первое IPO в новом секторе состоялось в конце 2009 года – тогда на биржу вышел Институт стволовых клеток человека (ИСКЧ). В июне 2010 года на биржу вывела акции компания «Диод», а в июле – РНТ.

Правда, разместить компанию малой или средней капитализации на ММВБ можно было еще с 2007 года, когда был создан Сектор инновационных и растущих компаний (ИРК). Первым эмитентом Сектора ИРК стал закрытый паевой инвестиционный фонд особо рисковых (венчурных) инвестиций «ФИНАМ – Информационные технологии» (ФИНАМ-IT).

Также через этот сектор на биржу попали еще три компании: IT-компания «Армада», телеканал «О2ТВ» и производитель химикатов НЕКК. Кстати, в июле 2010 года «Армада» перевела свои акции из Сектора ИРК в основной список ценных бумаг на ММВБ. По словам генерального директора ФБ ММВБ Константина Корищенко, это говорит «о росте корпоративного управления, а также о достижении зрелости бизнеса компании».

К бирже готов?

Но не рано ли российским инновационным компаниям выходить на биржу? Обычно IPO предшествует фаза венчурного инвестирования. Среди тех инновационных компаний, которые уже вышли на биржу через платформу РИИ ММВБ, этот путь прошла только РНТ. Многие эксперты считают, что в России на данный момент почти нет проектов, способных выйти на биржу. Это не значит, что хороших инновационных компаний нет вообще. Дело в том, что их акционеры не хотят допускать к управлению кого-либо еще. Те же компании, которые, наоборот, готовы продать часть акций, как правило, не отличаются высоким уровнем управления и наличием перспективных бизнес-идей.

Константин Смоленцев, Председатель Совета директоров «СМОЛЕНЦЕВ и Партнеры», рассказал Bankir.Ru, что, исходя из опыта работы с российскими компаниями инновационного бизнеса и анализа мирового опыта, многим российским инновационщикам ещё рано выходить на IPO. Основные факторы следующие: отсутствие опыта корпоративного управления, отсутствие истории публичных заимствований, невысокий уровень менеджмента, слабо аргументированные финансовые прогнозы и ряд других серьёзных причин.

Решить эти проблемы позволяет венчурное финансирование, и возможно, даже не одного раунда, а в течение 3-5 лет. Разбивка проекта по этапам в плане привлечения финансирования позволяет развивать бизнес интенсивнее, одновременно нарабатывая цивилизованный опыт управления. Рыночная стоимость бизнеса при таком пути к IPO становится значительно выше, что делает IPO привлекательнее и для крупных игроков финансового рынка.

Елена Масолова, директор по инвестициям фонда AddVenture, считает, что лучшим компаниям выходить на биржу не рано. «Kupivip достигнет оборота более $70 млн. в этом году, чего вполне достаточно для листинга. DarBerry тоже всерьез рассматривает такой вариант через 1,5-2 года (к декабрю у нее должен быть оборот $1 млн. в месяц), – рассказывает Елена Масолова. – Другое дело, что площадки для размещения сейчас мертвые. Компания выходит на биржу, потом сама же имитирует активность – покупает и продает свои акции, никакой настоящей ликвидности».

Что касается прочих, более известных интернет-проектов, то причины отказа от биржи могут быть самыми разными. Елена Масолова рассказала, что, например, у «Одноклассников» до прошлого года были слабые показатели, плюс это IPO этого актива оказалось бы в противоречии с интересами Digital Sky Technologies (DST), которая недавно получила 100%-й контроль над «Одноклассниками». В начале 2011 года DST сама планирует выйти на биржу со всеми своими российскими активами. Ранее «Одноклассники» не размещались, потому что это дорого и требует прозрачности, что, возможно, не совпадало с целями акционеров.

Главное – вовремя уйти

Многие текущие акционеры рассматривают IPO как способ продать часть своей доли в компании, то есть, средства идут далеко не на инвестиции, как предполагают большинство рядовых инвесторов, а в пользу исходных акционеров. Например, так повела себя компания «ДИОД», которая намерена осенью провести вторичное размещение (Secondary Public Offering, SPO) и лишь в ходе него привлечь средства для инвестиций в бизнес. Следует отметить, что вероятность допэмиссии небольшая: в ходе первичного размещения вместо запланированных 25% удалось разместить лишь акций 10% компании. Допэмиссия планируется в объеме 23% от увеличенного уставного капитала.

По словам Елены Масоловой, выход на биржу – это не только источник финансирования. Скорее его следует рассматривать как вариант выхода из бизнеса. Альтернативные бирже источники финансирования – средства венчурных фондов, реже – отделов проектного финансирования банков, еще реже – займы банков и корпоративные инвестиции.

Инвестиционные банки, которые являются организаторами IPO, а потому в них заинтересованы, подчеркивают, что в России достаточно инновационных компаний, прошедших стадии становления и первоначального роста, которые готовы проводить IPO. Так, например, считает Максим Дремин, руководитель управления корпоративных финансов «АЛОР ИНВЕСТ». Г-н Дремин рассказал Bankir.Ru, что IPO может провести любая компания, которая интересна инвесторам и готова, учитывая ее финансовые показатели (выручка, активы и т.п.), выйти на биржу и нормально на ней обращаться.

Яна Тульчинская, управляющий директор и руководитель департамента инвестиционно-банковских услуг инвестиционного банка «Открытие», сказала: «если выход на публичный рынок решает поставленные перед инновационной компанией задачи и комфортен для ее акционеров, почему бы и нет?». Иначе говоря, любая компания, которая в силах выполнять требования по ликвидности, раскрытию информации и прочие условия, может смело идти на биржу, причем в инновационный сектор.

По мнению Максима, фаза венчурного финансирования присутствует при развитии любой компании, просто в РНТ она была ассоциирована с фондом ВТБ, поэтому наиболее заметна. В других компаниях она может пройти как за счет инвестиций первоначальных акционеров (случай с «Институтом стволовых клеток человека»), так и за счет средств, отвлекаемых от основной деятельности (пример – компания «ДИОД»).

Андрей Сапунов, аналитик ИК «ФИНАМ», рассказал Bankir.Ru, что привлечение прямого инвестора в венчурный проект вообще не является обязательным этапом. Если у владельцев компании есть собственные средства, то они сами и выступают в качестве венчурных инвесторов. Если проект способен достаточно быстро начать генерировать денежный поток, то оказывается выгоднее привлечь кредит, поскольку, расплатившись по нему, создатель бизнеса сохраняет за собой полный контроль над компанией.

Деньги от размещения акций на рынке являются для компании самыми дешевыми, поэтому, если есть основания рассчитывать на то, что удастся разместиться на бирже по хорошей цене, не стоит искать прямого инвестора, который, естественно, будет пытаться купить долю в компании с дисконтом. Впрочем, привлечение прямого инвестора может быть произведено и после того, как компания разместит бумаги на рынке – этот вариант для прямого инвестора выгоден тем, что он будет иметь внятные ценовые ориентиры и возможность при необходимости быстро вывести деньги из бизнеса.

Ответ на вопрос «не рано ли российскому инновационному бизнесу выходить на IPO», по мнению г-на Сапунова, лучше всего дали сами эти размещения, продемонстрировавшие хороший спрос рынка на эти бумаги. Если бы компании выходили на размещение после внедрения в жизнь своих инновационных проектов или хотя бы не на начальной стадии реализации, продать акции удалось бы дороже. Но в этом случае пришлось бы искать другие источники средств на развитие сейчас. А, согласно поговорке, «деньги, полученные раньше – бОльшие деньги».

Опыт нам не нужен

По словам Константина Смоленцева, рынок акций инновационных компаний весьма рискован по определению. Особенно это характерно для России, где у этого сегмента не сформированы многие параметры, позволяющие уверенно смотреть в их будущее. Это высоко рисковые активы. Поэтому для миноритариев есть шанс заработать на этих акциях и риск – потерять. Достоверного прогноза в момент размещения не может дать никто, как и потом, при операциях на вторичном рынке. Слишком мал объём упомянутого сегмента акций, слишком значимы рыночные угрозы и ограничения.

А вот для венчурных фондов инновационные компании – привлекательные активы. У многих, особенно зарубежных игроков, есть опыт работы с такими организациями и, соответственно, есть возможность поделиться этим опытом. При венчурном инвестировании бизнес получает не множество миноритарных «пассивных» акционеров, а одного или небольшую группу весьма квалифицированных партнёров, заинтересованных и активно влияющих на формирование успешного бизнеса.

Поэтому и для миноритариев, и для крупных инвесторов, и для фондового рынка в целом, гораздо выгоднее первоначально развить бизнес с помощью «ангельских» или венчурных инвестиций, а потом уже выходить на IPO. Тогда и шансов заработать для миноритариев становится больше и, главное, это более вероятно в долгосрочной перспективе.

Инвестбанки считают, что для эмитента опыт работы с институциональным инвестором совершенно необязателен. По словам Максима Дремина, для компании нет разницы, является ее инвестор массовым или институциональным. Для компании любой инвестор – это, в первую очередь, ресурсы, и не важно, кто их предоставляет. У массового инвестора есть преимущество – отсутствие существенных возможностей влияния на бизнес и решения его основных акционеров. В случае с инновационными компаниями, которые должны быстро принимать решения, это в большей степени позитивный фактор. Наличие одного крупного внешнего инвестора в ряде случаев может привести к конфликтам внутри компании и снижению темпов ее развития.

Согласно позиции Андрея Сапунова, когда речь идет о размещениях акций инновационных компаний, массовость размещений является очень относительной. Это не «Роснефть» и не ВТБ, которые привлекли на рынок многие тысячи людей, которые до этого имели смутное представление о том, что такое акции и биржа. Размещения же инновационных компаний, в основном, привлекают опытных частных инвесторов, у многих из которых стаж биржевой торговли побольше, чем у большинства профессионалов, работающих в компаниях и выступающих в качестве институциональных инвесторов. Это не бабушки и дедушки, несущие на биржи последние медяки. Судя по тому, что многие из них участвуют уже не в первом размещении, они к таким вложениям и понимают их.

Подводить какие-либо итоги осуществленных размещений для бизнеса компаний, даже предварительные, пока преждевременно. Какую-либо качественную оценку можно будет давать через достаточно длительный период, когда будет понятна эффективность действий менеджмента, успешность реализации заявленной бизнес-стратегии, инвестиционной программы каждой конкретной из представленных компаний.

По мнению Андрея Сапунова, на данный момент очевидно следующее: разместившиеся на бирже эмитенты стали более конкурентоспособными. Более высокий уровень прозрачности бизнеса существенно повышает привлекательность публичных компаний для партнеров и контрагентов по сравнению с непубличными конкурентами. Учитывая, что и РНТ, и ДИОД, и ИСКЧ ориентированы на активное наращивание международного присутствия, открытость их бизнеса будет мощным драйвером роста операционных и, как следствие, финансовых показателей в долгосрочной перспективе.

Татьяна Ланьшина, Bankir.Ru

06.09.2010

http://bankir.ru/publication/article/6114321